Análisis Vidrala. La resistencia del vidrio

Hace algún tiempo que quiero echar un vistazo a una empresa del mercado contínuo llamada Vidrala. En su momento me llamó la atención por sus cifras históricas de ventas y beneficios, pero no había entrado a mirarla un poco más al detalle hasta ahora.

Vidrala(VID.MC) es una empresa con sede social en Álava, dedicada a la fabricación de envases de vidrio. Aproximadamente ha facturado unos 400 millones de euros en el 2010, así que se trata de una empresa más bien de pequeña dimensión si tenemos en cuenta que cotiza en bolsa.

En torno a un 42% de sus ventas provienen del mercado del vino, un 17% de la cerveza y un 8% del aceite. Su negocio está concentrado principalmente en España y el sur de Europa. Además, presenta las siguientescifras en los últimos 10 años:

Evolución Resultados Vidrala:

Las columnas marcadas en amarillo fueron las que me llamaron la atención en su momento. Muestran una tendencia bastante sólida de crecimientos de ventas, beneficios y beneficios por acción.

También podemos ver que la empresa ha gestionado de forma bastante positiva la crisis, cayendo en ventas únicamente en el 2008 (y de forma muy leve).

La deuda a LP fue reducida en 2010, ya que la empresa utilizó el excedente de cash flow (unos 40 M de €) para liberarse de endeudamiento. Con esto, tenemos que la deuda a LP es unas tres veces superior a los beneficios del 2010. No es una cifra muy baja, pero es aceptable. Podríamos decir que el endeudamiento tiene una magnitud razonable, aunque más adelante haré comentarios adicionales sobre este punto.

Para concluir este párrafo sobre las cifras, decir que la rentabilidad sobre los Fondos Propios (ROE) también es buena y bastante sostenida.

Capacidad productiva Vidrala:

Otro dato que parece positivo sobre Vidrala es que en sus informes comentan que debido a la crisis, han tenido que restringir su capacidad productiva al 85%, para poder ajustarse a la demanda. Esto ha provocado un aumento del peso de los costes fijos, que han podido capear gracias a una mejora en la eficiencia de las operaciones. Lo interesante, es que ahora creen que debido a unas perspectivas de mejora del consumo,podrán ir incrementando la capacidad productiva hasta ajustarla a cifras más próximas a su máximo, con lo que se paliará este efecto negativo del peso de los costes fijos, hecho que puede ser importante para la mejora de sus márgenes a medio plazo.

Hasta aquí he mencionado los aspectos que me gustan de esta empresa. Pero también quiero opinar sobre lo que no veo tan claro.

Perspectivas para Vidrala:

En primer lugar, en el resumen de los resultados del 2010 comentan que con las perspectivas de mejora del consumo podrán ir aumentando la capacidad productiva, tal y como he escrito anteriormente, pero teniendo en cuenta que Vidralaopera fundamentalmente en el sur de Europa, no sé si estas perspectivas de mejora del consumo van a ser muy sólidas, dadas las perspectivas económicas de estos países.

No creo que a medio plazo puedan esperar un aumento importante de sus ventas por este motivo, si no más bien gracias a ganar cuota a sus competidores y a la entrada en nuevos mercados

En segundo lugar, en los últimos cinco años Vidrala ha destinado 254 millones de euros a gastos de capital (gastos de inversión en bienes inmuebles, plantas de producción, máquinas, camiones…), mientras que su beneficio neto en esos mismos años ha sido de 199 millones (ratio 128%).

Entonces, si la empresa ha gastado más de lo que ha generado en beneficios, ¿de dónde ha sacado el dinero? La respuesta es sencilla, se ha endeudado, de ahí las cifras de deuda a largo plazo que hemos comentado anteriormente. Inditex por ejemplo, tiene un ratio de un 60% de gastos de capital vs beneficio neto en los últimos cinco años.

Yo prefiero ver empresas que crezcan mediante autofinanciación, aunque implique un crecimiento más lento, y para eso, no puedes gastar más de lo que generas.

Valoración Vidrala:

En cuanto al precio, Vidrala cotiza en la actualidad a unos 21.5 €, que da un PER de 10,14. Me parece una cifra bastante modesta para la trayectoria de la compañía, así que el precio actual de la acción parece interesante.

Si lo miramos desde el punto de vista del Valor de la Empresa (VE), Vidrala tiene 23.3 millones de acciones que cotizan a 21.5, con lo que tenemos una capitalización bursátil de 501 millones de €. Si añadimos los 130 millones de deuda, tenemos 631 millones.

Su EBITDA es de 100.69 millones de euros, con lo que tenemos un múltiploVE / EBITDA de 6.3 aproximadamente, un ratio bajo, que viene a reforzar lo comentado en el párrafo anterior.

Por último, comentar que recientemente ha habido cambios en la directiva. Nuevo director general (se jubila el anterior), director financiero y director comercial y de marketing. Todos de la casa, aspecto que me parece positivo.

Conclusión:

Pese a los puntos negativos señalados anteriormente, creo que Vidrala parece una inversión aceptablemente atractiva a los precios actuales. Si presentara esa misma trayectoria de ventas y beneficios y no tuviera deuda, me parecería aún más interesante. Supongo que vamos a seguir consumiendo vinos y cerveza en botellas de cristal durante años, y si Vidrala sigue siendo ambiciosa y sigue expandiéndose y mostrándose eficiente, puede incrementar su beneficio por acción año a año.

Me queda la incógnita de qué política financiera seguirán, si piensan seguir usando cash flow para reducir deuda y van a controlar sus gastos de capital, o por el contrario seguirán tirando de financiación externa para seguir expandiéndose y dedicando esfuerzo al I+D. El tiempo dirá.

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